«En ausencia del patrón oro, no hay manera de proteger el ahorro de la confiscación mediante la inflación» — Alan Greenspan, «Gold and Economic Freedom», 1966.
Hagan números, que es la forma más educada de discutir. Supongamos que usted compró su vivienda en 1990. Un piso de clase media, de los que entonces se pagaban con una vida de trabajo por delante y una hipoteca a tipos que hoy parecerían de usura: ocho millones de pesetas.
Al cambio que fijó el euro, 48.081 euros. Supongamos ahora que tenía usted dos vecinos con la misma cantidad y distinto temperamento.
El primero, desconfiado por herencia, compró oro. El segundo, prudente por educación, llevó el dinero a la sucursal de la esquina y firmó una imposición a plazo fijo, que fue renovando año tras año sin tocarla, como se hacía entonces y como se sigue aconsejando a los que no quieren sobresaltos.
Treinta y seis años después, pidamos cuentas a los tres.
Su piso vale hoy, pongamos, medio millón de euros. Es una hipótesis razonable para una vivienda media en buena parte de las ciudades españolas, y no seré yo quien la discuta: ha multiplicado por más de diez su precio de compra.
El vecino del oro pagó en 1990 una media de 383,56 dólares por onza, con el dólar a 101,95 pesetas, de modo que sus ocho millones le dieron algo más de doscientas cuatro onzas, unos seis kilos y medio de metal que cabían en un cajón. Con la onza en torno a 4.170 dólares, y el euro a 1,12, ese cajón vale hoy unos 762.000 euros.
Casi dieciséis veces lo invertido. Su inversión inmobiliaria, por tanto, no está nada mal. Pero no ha batido al oro.
Falta un tercer vecino, el prudente. Su cuenta la dejo para más adelante, porque merece capítulo propio y porque en ella está la respuesta a una pregunta que conviene formular sin rodeos: si alguien se ha cobrado una parte de su prudencia, ¿quién ha sido?
El activo que no promete nada
Empecemos por lo que el oro no es. No es una inversión milagrosa, y quien lo venda como tal miente. No paga renta, no produce nada, no se puede habitar. Su piso, en cambio, le ha dado un techo durante treinta y seis años, y ese techo tiene un valor que no aparece en la comparación: el alquiler que usted no ha pagado.
Tampoco es esta una rentabilidad neta: no descuenta los impuestos de la compraventa, el IBI, la comunidad ni las obras. El oro, por su parte, es caprichoso. En dólares, a finales de los noventa valía casi un treinta por ciento menos que en 1990, y si el ahorrador español no perdió fue porque la peseta se depreció todavía más deprisa. En enero de este año la onza tocó los 5.595 dólares; desde entonces ha cedido una cuarta parte.
Si el vecino del oro hubiera vendido en enero, tendría cerca de un millón de euros; si hubiera tenido que vender en 1999, habría pasado una década sin ganar casi nada. Quien elige el oro debe estar dispuesto a soportar caídas profundas y largas esperas, sin garantía de que la espera termine bien.
Y sin embargo, concedido todo eso, el oro gana. Y gana por una razón que no tiene que ver con la minería ni con la joyería, sino con la naturaleza jurídica de las cosas. El oro es el único activo financiero que no es pasivo de nadie.
Una acción es una participación en una empresa que puede quebrar; un bono es una promesa de un deudor que puede no pagar; un depósito es un crédito contra un banco que puede caer. El lingote no es crédito contra nadie. No promete nada y, precisamente por eso, no puede incumplir.
Hay otra forma de mirar la misma tabla, y es más incómoda. Si en lugar de medir el piso en euros lo medimos en oro, la historia cambia de signo. En 1990 su vivienda costaba unas doscientas cinco onzas; hoy, a medio millón de euros, se compra con unas ciento treinta y cuatro.
Medido en el metal, su piso ha perdido un tercio de su valor. Eso no prueba que toda la subida del ladrillo sea deterioro de la moneda: la vivienda tiene su propia historia de suelo escaso, ubicación y demanda, y una parte de su encarecimiento es real. Descontada la inflación, la casa vale unas cuatro veces lo que costó. El resto del multiplicador no lo ha puesto la casa. Lo ha puesto el euro.
Una criatura del Derecho
En 1905, un economista alemán llamado Georg Friedrich Knapp abrió su Teoría estatal del dinero con una frase que los juristas deberíamos llevar grabada: «El dinero es una criatura del Derecho». Knapp la escribió como descripción, casi como elogio.
Leída hoy, desde la ventanilla del ahorrador, suena a confesión. El euro que usted guarda en el banco no es una cosa: es un crédito contra la entidad, que a su vez se sostiene en un crédito contra el banco central, cuya unidad de cuenta vale lo que las instituciones públicas decidan que valga. Quien ahorra en dinero fiduciario no es propietario de nada. Es acreedor. Y lo es, en último término, del poder público.
El Derecho privado lo sabe desde siempre y lo ha resuelto en una dirección muy precisa. Nuestro Código Civil, como casi todos los de su familia, descansa sobre el principio nominalista: la deuda de dinero se paga entregando el número de unidades pactado, valga lo que valga cada unidad el día del pago.
El riesgo de que la moneda se envilezca entre la firma y el vencimiento lo soporta el acreedor. Es una regla razonable para el tráfico ordinario, y nadie propone derogarla. Pero conviene preguntarse a quién protege a escala nacional. El mayor acreedor en dinero de este país es el ahorrador. El mayor deudor en dinero es el Estado.
Escribí hace unas semanas, a propósito de la deuda francesa, que el Estado es el único deudor que redacta la ley que rige su propia obligación. Con el dinero ocurre algo más radical todavía. El Estado no solo redacta la ley del contrato: redacta también la unidad en la que se mide lo que debe.
Treinta y seis años
Volvamos ahora al vecino prudente. Su cuenta exige una advertencia de método, porque no existe una sola rentabilidad del plazo fijo, sino tantas como libretas, entidades y años.
He hecho el cálculo en la hipótesis más favorable para él: que renovó cada año al tipo medio de mercado, y que nunca dejó la imposición olvidada en una cuenta a la vista. Con esos supuestos, sus 48.081 euros serían hoy unos 158.000 en bruto. Hacienda, que cobró religiosamente su parte de los intereses de cada año, le deja en torno a 125.000.
La cifra parece tranquilizadora hasta que se pone al lado del índice de precios. Según el INE, los precios de consumo se han multiplicado por algo más de dos veces y media desde 1990: lo que entonces costaba 48.081 euros cuesta hoy unos 126.500.
El ahorrador prudente, en la mejor de las hipótesis, ha empatado. Treinta y seis años de renuncia, de disciplina y de impuestos pagados le han devuelto, aproximadamente, el poder de compra con el que entró. Ni un céntimo más. Y quien dejó el dinero en una libreta remunerada al 0,1 por ciento, que fueron muchos, no ha empatado: ha perdido capital.
La precisión obliga a decirlo con exactitud. Al vecino prudente no le han quitado su dinero. Tampoco tenía derecho a la rentabilidad de quienes asumieron riesgos que él no quiso asumir: no ver oscilar su ahorro tenía un valor, y lo pagó renunciando a la revalorización del piso y del metal.
Lo que no tenía por qué pagar es otra cosa. Durante treinta y seis años tributó por unos intereses que, en buena parte, no eran renta, sino reposición de lo que la inflación le iba quitando. Le cobraron impuestos por quedarse en el sitio.
El mecanismo no tiene nada de misterioso y se desarrolló en tres actos. En los primeros noventa, los tipos altos de los depósitos no eran una recompensa: eran la compensación de una inflación que oscilaba entre el cinco y el siete por ciento, y el fisco gravó como renta lo que solo era reposición del capital perdido.
Ya expliqué en «La ganancia que no existe» por qué eso es cobrar impuestos sobre un espejismo; no insistiré. Después llegó la década del dinero gratis: desde junio de 2014 y durante ocho años, el Banco Central Europeo cobró a los bancos por guardarles el dinero, y los depósitos de los hogares rindieron prácticamente cero.
Y en 2022, cuando la inflación española rozó el once por ciento, los depósitos seguían donde estaban. Nadie votó ninguno de esos tres actos. Ninguno llegó en forma de expropiación con justiprecio. Todos fueron consecuencia de decisiones públicas sobre la moneda y el impuesto.
Invertir en política
Así llegamos a la pregunta que da título a esta columna. Fiat, en latín, significa «hágase». El dinero fiduciario existe y vale porque una autoridad dispone que exista y que se acepte. No tiene detrás ni metal ni mercancía: tiene detrás la credibilidad de quien lo emite y de quienes gobiernan alrededor del emisor.
Ahorrar en ese dinero equivale, por tanto, a invertir en la calidad de unas instituciones. Dicho en lenguaje llano: es invertir en política. ¿Compraría usted acciones de su clase política? ¿Pondría sus mejores activos en manos de quienes le han gobernado estos treinta y seis años?
La objeción seria existe y hay que tomarla en serio. Precisamente para evitar esa tentación se inventó la independencia de los bancos centrales. España la consagró con la Ley de Autonomía del Banco de España de 1994, y los Tratados europeos la blindaron después: el Banco Central Europeo no puede recibir instrucciones de ningún gobierno ni financiar directamente a ninguno.
Quien recuerde las devaluaciones de la peseta entre 1992 y 1995 sabe que el euro, con todos sus defectos, ha sido una moneda mucho menos política que la que sustituyó. El ahorrador de 1990 que hubiera seguido en pesetas no estaría mejor. Estaría peor.
Todo eso es cierto, y aun así no responde a la pregunta. La independencia protege la decisión sobre el tipo de interés frente a la llamada del ministro. No protege frente a la aritmética de la deuda. Cuando un banco central se convierte en el principal comprador de la deuda de los Estados cuya moneda custodia, la independencia formal sigue intacta, pero los incentivos cambian de bando.
Según los datos publicados el año pasado, el Eurosistema, Banco de España incluido, tiene en su balance cerca de un tercio de la deuda pública española. El árbitro sigue sin recibir órdenes de ningún jugador. Pero tiene una parte considerable de las apuestas.
Por eso la frase del epígrafe resulta tan elocuente. Alan Greenspan la escribió en 1966, cuando era un economista privado en la órbita de Ayn Rand. Dos décadas después presidió la Reserva Federal durante dieciocho años y nunca propuso volver al patrón oro.
No hace falta suponer que cambió de opinión. Basta con observar que cambió de lado del mostrador. Desde fuera, el dinero fiduciario le parecía una confiscación; desde dentro, un instrumento de gobierno. Probablemente tenía razón las dos veces.
No se trata de defender la vuelta al patrón oro, que hoy no defiende ningún banco central y que tuvo sus propias catástrofes. Se trata de algo más modesto y más útil: de que el ciudadano sepa qué compra cuando cree que no compra nada.
El depósito se presenta como la ausencia de riesgo, y frente a la quiebra del banco lo es en buena medida. Pero hay otro riesgo que ninguna garantía cubre: el valor de lo depositado depende por entero de cómo gestionen la moneda y el impuesto las instituciones públicas.
Se dirá que la conclusión es ideológica. Es contable. Los gobiernos de estos treinta y seis años, de uno y otro signo, han tenido incentivos permanentes para preferir una moneda que pierda valor despacio a unos presupuestos que digan la verdad deprisa.
La inflación moderada reduce el peso real de la deuda pública, eleva la recaudación sin votación y no aparece en ningún boletín como subida de impuestos. Es el instrumento perfecto para quien gobierna a cuatro años. Y el ahorrador prudente es su contribuyente ideal: no protesta, porque no ve la factura; no cambia de activo, porque le han enseñado que el suyo es el seguro; y paga, además, impuestos sobre la parte de la pérdida que se disfraza de interés.
La paradoja del prudente
De los tres vecinos de esta historia, el que más confió en el sistema es el que menos ha obtenido de él. El del oro desconfió de todos y acertó, aunque pudo no acertar.
El del piso apostó por un activo real y le fue bien, aunque menos de lo que su escritura le hace creer. El del plazo fijo eligió lo que le recomendaban el director de la sucursal y la sabiduría familiar, y sin saberlo eligió también a su contraparte. ¿Invertiría usted en sus políticos?
Si ahorra en euros, ya lo hace.
El Fondo de Garantía de Depósitos le asegura que, si su banco quiebra, le devolverán hasta 100.000 euros. Es una garantía seria y conviene agradecerla. Pero repare en lo que garantiza. Le garantizan el número. El valor, en cambio, se decide en otra parte, y lo decide quien nunca ha tenido que pagar la diferencia.
