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Cómo evitar el siguiente ‘flash crash’
Carlos Perelló es economista, licenciado en derecho, especialista en concursal y socio fundador de de Perello&Biosca&Cabrera S.L.P. (administraciones concursales y reestructuraciones).
13/12/2019 00:00
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Actualizado: 13/12/2019 00:00
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Un «flash crash» es una caída súbita, cuantitativamente importante y no prolongada en el tiempo producida por varios factores, entre ellos la falta de liquidez, valoraciones consideradas “caras” en los índices bursátiles y por la generalización del trading sistemático.
Veamos cada una de ellas.
La falta de liquidez existe desde que los cambios regulatorios en el sector bancario impusieran unos sangrantes requisitos de capital a aquellas entidades que operaran en instrumentos de patrimonio, entre ellas las acciones, si es de manera especulativa y no como cobertura de operaciones con clientes.
Si bien esta medida es loable para evitar que la banca “jugara” con el dinero de los depósitos, ni los apalancara, quizás no se midió correctamente lo que supondría en términos de liquidez y en la disminución de la capacidad de los mercados financieros de absorber necesidades de financiación de empresas de tamaño mediano-pequeño.
En cuanto al segundo factor, es cierto que muchos índices están apoyados en ratios financieros con niveles muy elevados, sobre todo en EEUU, que es el mercado bursátil que verdaderamente importa en el mundo.
Ya saben el dicho “cuando EEUU estornuda, el resto del mundo se resfría”.
Ratios como el Price-Earnings Ratio, el Price-Book Value, Price-EBIT, el USD están en máximos de los últimos 10 años, lo que tiene en tensión a muchos inversores “largos” en acciones.
Por otro lado, y sosteniendo estas valoraciones tenemos que Corporate America sigue obteniendo una buena rentabilidad por activos, sigue pagando buenos dividendos, con buena posición de liquidez y sin grandes agobios de deuda.
Todo esto da a entender que estos niveles y valoraciones pueden mantenerse siempre y cuando las expectativas de crecimiento, generación de caja y rentabilidades se vayan cumpliendo, que es lo que va sucediendo, por ahora, año tras año.
Finalmente, el trading sistemático o algorítmico, los llamados “Black Box”, que representan alrededor del 70% del trading diario en las bolsas contra el 10% donde solo juega el factor humano, regresan estadísticamente diferentes variables para sacar un output.
Este «output» es, en pocas palabras, incrementar o reducir la exposición a la renta variable versus liquidez o renta fija de alta calidad.
En estos algoritmos, la volatilidad es uno de sus principales «inputs».
Podríamos hablar de la diferencia entre volatilidad histórica, implícita o estadística, la primera es la que se produjo, la segunda es la que se espera se produzca y la tercera es la que el pasado me proyecta al futuro.
La volatilidad más volátil es, sin duda, la volatilidad implícita que influye, y mucho, en el output que dan estos “Black Box”. El problema es que la volatilidad implícita falla más que el Wi-Fi de una casa rural como indicador adelantado de riesgos estructurales, pero por ahora no tenemos nada mejor.
LA VOLATILIDAD REFLEJA INCERTIDUMBRE
A mayor incertidumbre menos riesgo se asume y viceversa.
La volatilidad histórica a largo plazo de la Bolsa en EEUU ha caído de un rango 15/20% a un rango 10/15% lo que ha provocado, ceteris paribus, un gran incremento de exposición a la renta variable.
Una de las razones más importantes de este nuevo paradigma donde los índices de acciones empiezan a parecerse más a renta “invariable” que renta variable es la actuación de los Bancos Centrales aguantando con su balance los precios de los activos cuando más hace falta.
Este descenso de la volatilidad hace que los algoritmos incrementen la exposición a la renta variable pero no de manera sincronizada porque ese descenso de volatilidad se produce poco a poco y cada algoritmo tiene otras variables que les afectan.
Es por esto que vemos muy a menudo incrementos mínimos de las bolsas de 0.1% a 0.3% diariamente sin que realmente haya noticias, suben efectivamente porque no pasa nada lo cual no es muy tranquilizador.
El problema viene cuando la volatilidad implícita se dispara porque, a diferencia de los descensos en volatilidad, la respuesta de los algoritmos a este estímulo es muy sincronizada y rápida, i.e, reducir exposición en renta variable.
Por ello vemos caídas de 1.5%-3% en algunos días que eliminan de un plumazo todo lo que se había ganado en 2 semanas o más. Posteriormente si esa “incertidumbre” no se asienta y desaparece volvemos a las ganancias pequeñas y diarias.
Éste es el “pattern” que hemos visto en los últimos años y espero que siga a menos que sucedan dos cosas y no necesariamente de manera simultánea:
1.- Que las expectativas de BPA (Beneficios por Acción) no se cumplan y las empresas empiecen a dar “warnings” negativos para los beneficios corporativos.
2.- Si los Bancos Centrales deciden dejar de sostener los precios de los activos porque quieren salir de esta tendencia de “salvar” a los inversores cada vez que se les necesite. O quizás porque la inflación empieza a mostrar su “ugly face” y si no cambian de estrategia empezarían a arriesgar su reputación.
Y es en este segundo punto donde veo el verdadero cisne negro “black swan” en los mercados financieros. Que llegue un día donde los bancos centrales digan “no contéis más con nosotros”.
Esto incrementaría enormemente la incertidumbre, relanzaría la volatilidad de manera abrupta y continuada, los programas responderían con una reducción importante en la exposición en renta variable y la falta de liquidez haría que se produjera un “flash crash” de titular de Telediario.
¿CÓMO EVITAR ESTO?
No hay mucho que se pueda hacer contra los BPA porque es un tema cíclico y los analistas siempre piensan que el futuro va a ser mejor.
Respecto a los Bancos Centrales dudo que tomen esa postura a menos que la inflación repunte tendencialmente (y no parece!!) y en cuanto a las órdenes sincronizadas de venta de los programas sistemáticos, lo único que se puede hacer es establecer cortafuegos para pararlos cuando suceda, que sucederá.
Tener una política sincronizada entre las principales bolsas del mundo para evitar que las ventas pasen de unas a otras si algunas Bolsas paran el trading de acciones y otras no.
No hablamos de una hipótesis decorativa sino de una predicción autorrealizadora porque a medida que la volatilidad siga bajando, más exposición habrá a la renta variable, más caras serán las bolsas y más expuesta estarán a un evento que dispare las órdenes de venta automáticas.
Si no pensamos en esto ahora, no nos quejemos cuando suceda.
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